机构：中泰证券

　　公司简介

　　卓越商企服务是一家成立于1999年的商务物业管理服务提供商。根据弗若斯特沙利文数据，按照2019年向商务物业提供基本物业管理服务所得收益计算，公司在中国商务物业管理服务提供商中排名第四，在大湾区商务物业管理服务提供商中排名第二。截至2020年5月底，公司在34个城市拥有331个在管项目，总面积约2,580万平方米，其中总面积1,170万平方米的111个项目位于大湾区。

　　中泰观点

　　大湾区高端商管市场规模高速发展：根据弗若斯特沙利文数据， 2019年高端商务物业管理服务市场总收益占总体物业管理服务市场总收益约8.3%，同期高端商管服务市场收益占大湾区高端商管服务市场总收益约66.0%，中国及大湾区(不包括香港及澳门)的平均商务物业管理费每月每平方米分别达到人民币5.1元及7.5元。2019年至2024年大湾区高端商管市场规模，复合年增长率8.8%，远高于整体物管服务同期年复合增长率6.9%。

　　经营业绩方面：2017至2019财年及2020年前5个月，公司总收入分别为人民币9.5亿元、12.2亿元、18.4亿元及9.4亿元，细分收入分部来看，商管占比七成，住管占比一成，其他为公共及工业物管等；公司所管理的物业项目数目中分别有29.1%、21.3%、13.6%及13.6%由卓越集团开发；毛利率分别为24.6%、24.1%、23.6%及26.7%；劳工成本分别占销售成本总额的62.6%、62.1%、62.3%及57.4%；应收款项减值拨备分别为2,070万元、2,480万元、3,150万元及4,340万元；公司授予客户长达约60天信用期的部分在管企业大楼和办公与研发园区的物业管理费，收款率分别约为68.0%、65.0%、73.0%及64.9%；关联方贸易应收款项周转天数分别为40天、106天、124天及122天；独立第三方贸易应收款项周转天数分别为65天、67天、61天及88天；净利率分别为11.5%、10.3%、9.7%及15.1%。

　　估值方面：按全球公开发售后的12亿股本计算，公司市值为111.6-128.2亿港元。估值方面， 19年公司市盈率约为55-63.1倍，市净率约为4.45-4.40倍，高于行业平均水平。此次稳价人是海通国际，2020年共计5个项目，首日表现2涨1跌2平。基石方面，引入腾讯(700 HK)、京东(9618 HK)等9位投资者，合计认购约1.5亿美元，占发售股份比例约36.28%。回顾从2019年至今同属物管行业的新股共计15只，首日仅有一只时代邻里(9928 HK)破发，我们认为虽然2019年公司估值较高，但近3年的净利润、在管面积、订约管理面积的复合年增长率分别为30.9%、43.9%及59.1%，未来或将保持此高速增长趋势，此外考虑基石投资者阵容吸引，市场氛围较高，综上所述给予其77分，评级为“申购”。

　　风险提示：(1)市场竞争风险、(2)行业政策影响、(3)业务主要依赖母公司集团关系。

（文章来源：格隆汇）

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