风云变幻的2020接近尾声，即将到来的2021依旧面临诸多问题。我国抗疫成效显著，在国家相关政策支持下，各产业恢复正常运行，总体保持稳步向好势头。但海外“新冠”疫情形势却仍在蔓延，未见减缓，经济下行压力持续增加，加之全球贸易保护主义抬头、中美关系的不确定性等，无疑给企业经营，特别是给海内外互动贸易频繁的有色金属产业链的修复，带来了极大的压力与隐患，亦给有色产业的发展带来新的考验。

　　在此形势下，探讨新时代、新宏观背景下的有色金属新格局、产业发展的新考验，就成为了必须要面对的问题。“2020年中国有色金属市场供需高峰论坛”应运而生，于2020年11月18日在上海锦江汤臣洲际大酒店召开。本次论坛的主题定位为“新时代下的有色金属新格局”。

　　海通证券期货策略研究主管高上博士，在本届高峰论坛发表题为《后疫情大类资产的交易策略》的主题演讲。

　　高上博士表示，东方崛起势必引起全球大格局变化，2021年是非常重要的一年。我们的研究框架主要分为：政策面、资金面、基本面、技术面。

　　演讲主要分为三个部分：全球疫情危机以及中美关系博弈对中国的影响、2021中国证券市场运行方向、2021商品市场的机会和挑战。

　　中国率先控制疫情，全球整体滞后一年，如果执行比较严格的防疫政策，明年三四月份将成为疫情高点。疫情仍是三无阶段(来源、特效药、疫苗)，若疫情一年内清零，全球累计确诊或将过亿。明年上半年有望见到高点，全球2021下半年步入经济恢复期。关于疫苗何时正式推出的问题，尽管疫苗研发推进的消息不断，我们预计明年下半年疫苗正式推出概率较大。

　　经济方面，爬坡受阻，欧美经济增速放缓。疫情仍是主线，亟待货币发力。全球疫情依然主导股、债、商品、汇率。疫情首次爆发全球经济滑落至谷底，宽松货币开启了爬坑进程。而“爬”到三分之二，疫情却再度爆发，经济恢复被中断。而全球利率均已降至历史低位，美国新的财政刺激方案却延迟，风险资产出现了短期的调整。优质资产的短期大跌，也提供了中长期布局的时点。

　　国内方面，内外需两旺，10月PMI显示国内生产企稳，10月中采制造业PMI51.4，工业生产高位稳定，10月份，17个主要行业增加值增速较9月涨多跌少，同比多数为正。微观来看，发电量增速回落，主要工业品产量普遍回升。仅下游的汽车产量增速略有回落。2021经济增速冲高回落，展望未来，融资增速仍然是衡量中国经济走势的最重要指标，预计2021年上半年政府融资同比仍将大幅增多，居民和企业的中长期贷款也有望继续回升，从而拉动社融增速继续上行中国经济有望迎来后疫情时代的复苏周期，预计21年GDP增速或达到8%，其中1季度GDP增速或超过10%。

　　大变局：三期叠加到双循环

　　2000年以来我国经济可以分成两个阶段，2002-2008年是第一个阶段，经济是“出口-投资”模式，即外循环和内循环互动模式；2009至今是第二个阶段，经济是“负债-投资”模式，即以内循环为主的经济模式。2012年之后，内循环就逐步出现问题，2019年外部条件恶化后，问题加速放大。第三部分、双循环“科技创新—投资”模式。

　　7月政治局会议的时候，已经为后面定调。

　　经济稳步恢复，二季度经济增长明显好于预期。加大宽松刺激不存在的，政策趋稳，边际收紧。疫情已不是当前的核心问题，要更关注原本就有的中长期问题。加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。不放弃外部交流，但要做脱钩准备，利好国产替代。完善宏观调控跨周期设计和调节，实现稳增长和防风险长期均衡。大家也注意到，第一次提“跨周期”，原来说“逆周期”，就是说不能光为了烫平眼下的周期，而忽略了下一个周期，典型的就是2015，是把当时的衰退调好了，但导致了下个周期的金融风险。货币宽松继续收兵，降准降息近期看不到了。要加快新型基础设施建设，深入推进重大区域发展战略，加快国家重大战略项目实施步伐。推动城市群、都市圈一体化发展体制机制创新。要推进资本市场基础制度建设，依法从严打击证券违法活动，促进资本市场平稳健康发展。建制度不干预零容忍。房价不可能大涨，银行打破刚兑，居民资产向资本市场继续转移。

　　百年未有之大变局：十四五的变化

　　经济增长目标改革，不走刺激的老路。十三五目标是要“中高速增长”，2020年要翻一番(年至少6.5%)，十四五没给未来五年设具体目标，到2035年“再迈上新的大台阶”，淡化GDP。核心技术。头个具体目标就是“关键核心技术实现重大突破”，这和十三五的“产业迈向中高端”不同，是国家安全问题。创新的内涵变了，十三五强调综合的体制创新，重点是改革，这次的重点是科技，要求是自立自强，国产替代和自主可控。实体经济比以往更重要，十三五的亮点都在虚拟经济，比如“互联网++”、分享经济，十四五的亮点则更倾向于实体经济，上次网络强国在制造强国之前，这次制造强国在网络强国之前。城乡统筹协调发展，农村消费市场或迅猛崛起。“十四五”目标将城乡统筹协调发展置于非常高的位置，显示未来中国将不仅着力于脱贫，更会大力提高中低收入人群工资水平，释放巨大的农村消费市场潜力。绿色经济兴盛，新能源成为必然趋势，“十四五”目标强调生产生活方式的绿色转型，不仅关乎发展方式的可持续性，更加关乎能源安全及自主性。基于绿色经济的新能源未来孕育着巨大的投资机会，从上游设备生产(例如，太阳能光伏)到下游的能源使用(例如，新能源汽车、充电桩等)在未来都有望保持高速增长。新基建这次说的是数字中国。这次特别提到了老基建，十三五没提交通，这次首次提出“交通强国”，给老基建正名了。应对人口老龄化上升为国家战略，十三五是“积极开展应对人口老龄化行动”，这次是“实施积极应对人口老龄化国家战略”国防和军队，十三五强调的是军民融合，这次“全面加强练兵备战”、“提高捍卫国家主权、安全、发展利益的战略能力”。关于两岸，十三五“以互利共赢方式深化两岸合作，让更多台湾普通民众受益”，十四五“推进两岸关系和平发展和祖国统一”全篇几乎没提“金融”二字，上次公报还提了金融监管的问题，这次只有一句“建立现代财税金融体制”。

　　从量到质：“十四五”迈向创新型和高收入经济体

　　十三五目标是到2020年GDP比2010年翻一番。中国名义GDP从2010年的41万亿元增长至2020年的超过100万亿元。十三五2008年全球金融危机后，中国经济飞速发展，之后便进入了去杠杆和去产能的阶段。1990-2010年，中国经济增长动力来至于人口红利，依靠劳动密集生产的出口得到爆发。2010年后，中国房地产及基建快速增长固定资产投资成为中国经济增长的支柱。现在迫切需要提高科技的投入和生产力，这是十四五强调的创新驱动增长。中国今年人均GDP达到1万美元，这意味着2035年人均GDP达到中等发达国家水平人均GDP须增长1.5倍。我们测算，2021-2025年中国GDP年增长率将需要达到4.9%，而2026-2035年的年增长率则需要为3.4%。到2035年，中国人均GDP将突破30,000美元大关，较当前翻两倍。

　　大选落地美重回C位，国内存在拜登看涨期权

　　国内存在拜登看涨期权，拜登当选为中国赢得难得的战略缓冲期，可能涉及取消中国关税与美国制裁清单，无论谁上台，中美竞争格局不会逆转。此外，放弃“美国第一”的利己主义口号，回归到重视世界秩序。全面拨乱反正、开始积极入群，重回世界舞台C位。美国对华政策的正常化需要2年左右的时间。拜登有可能联合盟国制衡中国。百年未有之大变局应该就在我们周边。

　　拜登当选对市场的影响

　　美股在10月之后开始走“拜登行情”，也就是支持民主党资本(新能源板块、医疗股、基建板块)走势更好。A股迎来半年最佳做多窗口。拜登当选及十四五规划落地可能助推股指挑战前高。前提是日均成交额要放大到1.3万亿元以上，窗口期有望延续到明年二季度，前期压制的对美出口板块将获资金支持。

　　后疫情国内上市公司营收利润回归正常

　　今年A股4065家公司净利润增速一季度快速回落，第二季度企稳，第三季度重回正增长。其中科创板表现亮眼。2020年前三季度，在医药、半导体等带动下，科创板归母净利同比增54.2%，远高于全部A股-6.52%的增速，亦高于中小板企业14.6%和创业板22.2%的增速。2020年第三季度，A股上市公司业绩显著复苏，整体净利润增速为17.29%(非金融31.91%/非金融石油石化20.35%)，重回正增长，且明显好于第二季度的-12.76%(非金融-1.8%/非金融石油石化7.74%)。2020年前三季度，科创板归母净利合计同比增速为54.2%，远高于全部A股-6.52%的增速，亦高于中小板企业14.6%和创业板22.2%的增速。今年第三季度，科创板单季度净利同比增长87.51%，此前第一季度和第二季度科创板归母净利合计同比增速分别为13.44%和52.68%。这也意味着第三季度科创板公司业绩继续改善。Q3基金持仓增31.41%，规模3.6万亿元，低配周期，基金规模持续七个季度增长。

　　接下来看沪指态势图。3000是过去十年的运行中枢，以致2019年1月以来14次上攻未果。短线突破年线、3000点大关5年线以及3587-3288-3127阻力线“七翻身”主要原因：流动性宽松、储蓄搬家、经济复苏，而海外与系统性风险落地，利空阶段性出尽。这次不同之处：1)7月1日万得全A突破2018年1月4767点高点。2)突破5年均线。3)期指净空单创出615股灾新高后冲高回落。4)注册制改革，IPO提速，产业资本减持，监管信号微调。货币向盈利驱动切换的“惊险一跃”。5)后疫情常态化，宏观调控转向。

　　疫情冲击下的医药与必选回落，金融、周期与TMT可选回升。2019年以来，科技消费医药为主的新兴行业估值提升，目前接近615水平，但是金融地产周期等传统估值下降，仅11倍。新兴与传统估值差有望收敛。

　　3000点是核心的支撑位，每轮牛市均是突破5年均线之后爆发的。上证综指突破五年均线，有望迎来行情的转折，无论96年行情、05年股改行情与615行情，均先突破五年均线。MACD季度第一根红色柱子如期出现了。过去5年50与创业板收益相同，适宜均衡配置。中美虽形态不同，同频共振无法避免。

　　目前美国标普500指数的TTM市盈率已经高达34倍，这仅远高于过去120年16倍的平均值，而且在过去120年中仅有两年的年末市盈率高于现在。美股今年以来的牛市其实是利率下降提升估值的大水牛行情，未来如果货币紧缩提前，那么美股的水牛行情或将面临调整压力。

　　股指期货发现功能有效，空头压力创股灾后新高回落后抬头

　　2013年2月8日净空单从9千升至1万4，市场见顶2400点

　　2013年6月3号净空单首破2万大关，市场暴跌6.24大跌

　　2014年6月23日净空单首破3万大关，2000点牛熊转换

　　2015年6月3日重上28000手，市场筑顶

　　中国投资时钟的差异(2002.02-2012.08)

　　所选取的衡量指标为：股票：沪深300指数；债券上证国债指数；现金：三个月定期存款利率；商品：中国大宗商品指数(中国流通产业网及CRB数据补充)。(《中国资本市场在经济周期下的资产配置研究——美林投资时钟在中国市场的实证》 辜方 2014年10月)

　　中国投资时钟特点：

　　1。长期来看，股票具有最高收益，但其波动率较大。

　　2。经CPI调整后的资产收益，在过去10年间，现金与债券收益率会被通胀率所抵消。

　　3。与现金和债券相比，商品具有较高的收益率，同时又具有低于股票的波动率。

　　为什么复苏阶段商品收益高于股市？过去中国靠投资拉动，经济复苏商品表现强劲，随着转型，商品的表现可能会回归美林时钟股票的收益因08年法人股流通的政策影响，降低了股票收益。

　　今年，商品与股指走势完全同比，第三轮同步之后，2021商品分化，震荡上行，股指先扬后抑。大类资产中，股市与大宗商品的互动从2018年背离到同步。尽管明年看好商品，上半年看好股指，我们说股指有高度但难有宽度，商品有宽度但高度受限。

　　美国大选对商品的影响

　　大选落地决定了美是延续美国优先还是重返多边主义。拜登当选，市场风险偏好回升，利空美元，利多风险资产。对有色金属的影响：拜登当选，中长期建议有色整体多配，重点多铜、镍。对于农产品的影响：对豆类市场利多影响相对有限，对棉纺产业影响利多。

　　拜登当选对有色的影响

　　因为拜登上台的首要任务是修复和盟友关系，政策的不确定性会减少。民主党大概率控制参议院，这使得美国大规模财政刺激迅速推出，同时拜登的政策核心是增加基建和新能源的投入，这也意味着美国财政赤字上升。因此，会出现非常弱势的美元。同时拜登上台意味着中美贸易战的烈度降低。

　　有色金属在大宗商品中金融属性较强，且多数品种内外盘联动性也较强，美国大选结果短期必然会加剧有色金属价格波动。如果拜登当选，有色金属价格短期上涨的概率更大，美国财政刺激政策或更快推出且规模更大，市场对贸易战缓和及基建刺激的预期将升温，同时，弱美元的预期也将被强化。如果特朗普继续连任，有色金属价格短期下跌的概率更大，主要体现在不及预期，包括财政刺激与基建，但市场对贸易战预期增强。需要注意的是，如果拜登当选，疫情管控可能对有色形成新的抑制，这是一个隐患，但随后的经济复苏可能会提前。

　　结论：2021股指先扬后抑，商品分化工强农弱

　　国内宏观靴子落地，微观缓慢修复。经济步入常态化，大类资产投资的“疫情黄金坑”逐渐结束，政策回归常态化，季节性波动被强化，风险资产波动率加大，大开大合，股指与商品上下半场各表一枝，源于国内外疫情有效控制的时间差。

　　2021有望先扬后抑，风格切换，有高度难有宽度。沪指突破五年均线，季度MACD突破零轴，行情迎来转折，权益市场冲高回落，3000-3200阻力位已演变成支撑位，中长期上升空间已打开，但2021股指上攻后，随估值高企，后疫情经济放缓，股指可能冲高回落。

　　2021商品震荡上行，品种分化，有宽度，高度受限。黄金震荡回落，原油触底回升，有色高位震荡。2021商品分化与震荡上行，全球疫情再度爆发削弱需求，促使欧美积极采取货币政策和财政方案刺激经济，疫情见高点后，复工带来经济复苏，促使大宗商品前期上涨，2021下半年全球经济复苏政策回归常态化，抑制商品上行。钢：交通强国建设刺激，房地产融资环境收紧，钢价上行动力不足；铜：疫情见高点后，经济复苏带来支撑。金：美元指数触底回升，经济复苏压制上行；原油：后疫情需求增加，带动原油价格震荡上行，但减产落实不及预期可能压制原油高度。农产品上半年因疫情爆发供给受限上行，下半年全球复苏逐级回落。

（文章来源：上海金属网）

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