机构：天风证券

　　评级：强于大市

　　1、消费建材：估值完成均值回归，产业纵横加速集中度提高

　　1)收入端：各企业 Q3 营收增速普遍环比提速，B 端景气维持，C 端企业出现拐点，叠加 1-2 季度需求错位增速回到 30%上方，与家具、家电保持一致。其中，B 端表现较好的有科顺股份、亚士创能、三棵树、江山欧派、蒙娜丽莎，C 端的有伟星新材、北新建材。

　　2)现金流表现：季度恶化，年度平稳，部分企业改善。整体而言，Q3 比上半年现金流压力有增加，通过转移上游和商业保理等方向减少压力，Q4大部分企业进入回款期，全年来看我们认为现金流表现平稳，Q3 有改善迹象企业如东方雨虹、三棵树等通过其成本优势用价格让利的方式向下游换取更好的回款条件，这或许成为一种常态，具备规模优势的 B 端企业价值将被市场认可。

　　3)资本开支：B 端企业的在建工程项目计划稳步推进，不断扩张产能。前三季度，大部分企业在建工程规模同比增加，其中科顺股份、三棵树的在建工程规模同比增幅超 30%。B 端企业近年来扩规模和产业升级并举，竞争优势愈发增强。

　　4)回顾前三季度，B、C 端龙头是估值的均值回归行情。B 端企业上半年戴维斯双击，估值扩张至历史顶部区间，Q3 尽管继续保持高景气但受地产三条红线影响估值出现回调；C 端企业受益于 Q3 的行业复苏单季度业绩恢复性增长，估值也同步修复。我们认为中长期视角 B 端企业集中度提升逻辑在不断强化，从 2017 年简单的下游地产集中度提高到 2020 年以保碧基金为代表的产业纵横更加实现了供应链的深度绑定，C 端企业共同面对的难题是市场渠道的碎片化，短期虽然前景仍不明朗，但经历 19-20 年的调整大部分企业已经完成了组织架构调整开始有应对策略，艰难的时刻或已近结束。展望明年，B 端的部分公司明年估值处于历史底部区间，C 端建材偏向中枢，因此，当前时点我们看好奥佳华、帝欧家居、蒙娜丽莎、东方雨虹、科顺股份、三棵树、亚士创能、伟星新材、北新建材等，建议关注东鹏控股、凯伦股份、坚朗五金、江山欧派。

　　2、水泥行业：景气高位延续，悲观预期将迎来修正

　　从水泥的下游需求来看，1-9 月全国房地产开发投资同比增长 5.6%，增速环比 2020 年 1-8 月份提升 1.0pct，较上年同期下降 4.9pct；其中建安投资累计增速已转正，同比增长 0.9%。地产投资韧性依然存在，且施工情况良好。价格方面，20 年前三季度全国水泥市场价格高开低走，但整体价格处于高位，前三季度全国高标散装水泥到位均价为 436 元/吨，同比上涨 4 元/吨。

　　9 家样本企业 2020 年前三季度呈现量价齐稳的趋势。从美林时钟位置来看，经济逐步走向复苏，水泥未来的盈利持续性信心将增强，但当前 PE 估值极低普遍反应了中期的悲观，所以这种预期差将带来估值的修复。推荐海螺水泥、万年青、华新水泥、祁连山等。

　　3、玻璃、玻纤：供需关系改善，新周期开启

　　Q3 至今玻璃库存逐步回落，未来 1 年竣工拉动玻璃需求较为确定，行业景气向好；玻纤价格上涨后逐渐趋稳，未来随着新增供给减少，新周期开启，建议关注旗滨集团、中国巨石、中材科技。

　　风险提示：经济基本面恶化、地产市场超预期下滑、行业协同破裂、疫情反复。

（文章来源：格隆汇）

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