2010年，境内第一张股指期货合约【股指期货合约是交易所统一制定的一种标准化合约。】在中国金融期货交易所【中国金融期货交易所(China Financial Futures Exchange,缩写CFFEX) ，是经国务院同意，中国证监会批准， 由上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所、上海证券交易所和深圳证券交易所共同发起设立的交易所，于2006年9月8日在上海成立。】(下称“中金所”)诞生，资本市场的金融衍生品时代拉开帷幕。

　　回眸这10年，随着股指期货、股指期权【股指期权亦作：指数期权，英语为：stock index option，是以股票指数为行权品种的期权合约。】、国债期货、国债期转现等品种与工具不断推出，市场投资者对如何应用金融衍生工具也在不断加深认识，金融期货服务实体经济的功能日益彰显。

　　“金融期货是现代金融体系的有机组成部分，它对提高金融市场的效率、提升金融机构的风险管理能力，以及为实体经济发展营造稳定的金融环境起到了重要作用。”广发期货【广发期货经纪有限公司成立于一九九三年，是首批经中国证监会批准成立的，在工商管理机关注册的大型专业期货经纪公司。】董事长赵桂萍【赵桂萍，女，北京大学医院副主任医师，硕士生导师，北京大学第一医院神经内科副主任医师，毕业于中国医科大学；硕士生导师。】概括道。

　　衍生品工具助力对冲“尾部风险”

　　今年以来，在公募基金【公募基金（Public Offering of Fund），是指以公开方式向社会公众投资者募集资金并以证券为投资对象的证券投资基金。】管理规模大增的背景下，股指期货、股指期权在弥补指数基金跟踪误差、防范极端风险、增厚基民收益方面起到了不可替代的作用。

　　以指数基金为例，其近年来的总规模不断攀升，颇受投资者青睐。然而，根据规定，开放式指数基金应保持不低于5%的现金或现金等价物【现金等价物( cash equivalents)是指符合下述两个条件的流动性很强的短期投资资产：(1)很容易就能兑换成固定数量的现金，(2)很快就会到期，因此其市价受利率变动影响不大，一般三个月内到期的投资符合这一标准。】，以应对赎回等方面的要求。这可能导致指数基金与其对标的股票指数之间存在一定的跟踪误差。

　　此时，配置股指期货则可较好地弥补跟踪偏差。股指期货多头策略利用自身的杠杆功能，实现对标的指数最大程度的复制，还能增厚基金收益【基金收益是基金资产在运作过程中所产生的超过自身价值的部分。】，达到保值增值效果。

　　兴业期货研究显示，近年来国内配置股指期货的指数基金数量整体呈上升态势。截至今年一季度，证券市场共存续788只指数基金，资产管理规模超9100亿元。其中，共有99只指数基金持有股指期货，占比13%。不过，据兴业期货相关负责人介绍，这一比例与国际成熟市场相比仍有上升空间。

　　同时，股指期权等工具的运用，可有效对冲“黑天鹅”事件所带来的尾部风险(即不太可能发生，但一旦发生就代价高昂的“极端风险”)。

　　华南理工大学【华南理工大学（South China University of Technology），简称华南理工，位于广东省广州市，创建于1934年，是中华人民共和国教育部直属的全国重点大学、首批“世界一流大学建设高校”、“211工程”、“985工程”重点建设院校之一，入选“千人计划”、“111计划”、“卓越工程师教育培养计划”、“卓越法律人才教育培养计划”和“国家双创示范基地”，也是“建筑老八校”、“卓越大学联盟”、“中俄工科大学联盟”、“中欧工程教育平台”、“中英大学工程教育与研究联盟”主要成员。】经济与金融学院金融系教授于孝建表示：“用股指期权等衍生品对冲尾部风险，就好比购买了重大疾病保险。尽管罹患重疾的概率较低，但为防范潜在的巨额损失，人们需要付出一定的保费。事实上，极端损失发生的概率往往比人们想象的要高，极端事件的风险往往是被投资者低估的。”

　　据于孝建介绍，国际市场上对冲尾部风险的工具通常有三种，分别是看跌期权【看跌期权亦称 “卖出期权” 或 “敲出”，看涨期权的对称，期权交易的种类之一，在将来某一天或一定时期内，按规定的价格和数量，卖出某种有价证券的权利。】、VIX【VIX 是芝加哥期权期货交易所 使用的市场波动性指数。】等波动率【波动率是金融资产价格的波动程度，是对资产收益率不确定性的衡量，用于反映金融资产的风险水平。】产品以及CTA【中检华纳质量技术中心暨中国质量检验联盟（China Testing Alliance）简称CTA，是在国家质量监督检验检疫总局的支持下，为适应我国加入WTO的需要，由多家国家重点省、市产品质量监督检验】策略。国际上许多知名对冲基金【对冲基金的英文名称为Hedge Fund，也称避险基金或套利基金，意为风险对冲过的基金，是指由金融期货（financial futures）和金融期权（financial option）等金融衍生工具-duichongjijin】、资管巨头已广泛地将这些工具应用于对冲相关风险。

　　而在国内，自2019年末中金所沪深300股指期权上市以来，已有一些基金公司通过持有一定的虚值沪深300股指认沽期权，在今年的几轮市场波动中有效地对冲了尾部风险，降低了组合整体的波动率，提高了收益。不过，运用股指期货、股指期权对冲金融风险在国内仍处于起步阶段，成交量还比较小，尤其是公募基金运用金融期权【金融期权（financial option），是一份合约，是以期权为基础的金融衍生产品，指以金融商品或金融期货合约为标的物的期权交易的合约。】去对冲风险的比例还比较低。

　　兴业期货相关负责人也表示，对金融衍生品的投资者教育还应进一步推广，尤其是对机构投资者来说，应让股指期货等工具进入到更多基金经理的投资运用范围之内。

　　期指为上市公司定增【定增全称为定向增发，指的是非公开发行即向特定投资者发行。】参与者“护航”

　　定向增发【定向增发是增发的一种。】已成为上市公司再融资【再融资是指上市公司通过配股、增发和发行可转换债券等方式在证券市场上进行的直接融资。】的重要手段。数据显示，截至12月中旬，今年以来A股【A股，即人民币普通股，是由中国境内公司发行，供境内机构、组织或个人（从2013年4月1日起，境内、港、澳、台居民可开立A股账户）以人民币认购和交易的普通股股票。】上市公司定增融资规模超7300亿元，是同期IPO【IPO全称Initial public offerings(首次公开募股），是指某公司（股份有限公司或有限责任公司）首次向社会公众公开招股的发行方式。】融资额的1.6倍。

　　但在实际操作中，定增后的市场波动风险也是一大制约性因素。随着国内股指期货市场的不断发展，使用股指期货等衍生品对冲定增风险已成为不少机构投资者的新选项。

　　一般而言，当股票市场整体估值水平偏高的时候，上市公司融资成本较低，因而融资意愿较强。但同时，在估值水平偏高的情况下，投资者出于对未来市场价格下跌风险的担心，参与再融资项目的意愿也会下降，容易造成上市公司定增发行失败。

　　对投资者来说，尽管定增发行价格通常有一定折让，但持股锁定期【持股锁定期是指持股方在一定期限内不能将所持的股票转让出去的一段时期。】也带来了相应的投资风险。

　　据中信期货介绍，近年来已有不少资产管理公司通过灵活运用股指期货等工具，有效对冲市场风险，以保持参与定增的积极性。这也让定增的买、卖双方实现共赢：对投资者来说，可锁定参与定向增发的收益；而对实体企业来说，也能够更好地达成融资目的。

　　“有了股指期货(等工具)的助力，银行、保险公司等大体量的投资者可排除市场波动的隐忧，在任何时间段都可积极参与上市公司的定向增发，支持企业开展直接融资，为实体经济发展注入动力。”中信期货研究团队表示。他们还提到，如能构建定增项目池，再运用股指期货对冲定增池中的多个项目的风险，则可提高对冲效果。

　　国债“期转现”提升债券市场效率

　　为更好实现交易双方的保值需求，2019年1月17日，由中金所推出的国债期转现业务正式上市。所谓期转现交易是指：交易双方协商一致，同时买入(卖出)交易所期货合约和卖出(买入)交易所规定的有价证券或者其他相关合约的交易行为。

　　与以银行间场外市场【场外市场，其实是在全球范围内连接证券商及其他客户的计算机和远程通信系统。】为主体的国债现货市场相比，国债期货市场更加公开、透明，具有流动性更高、对市场信息反应更灵敏的特征。然而，在实际操作中，基差风险大、流动性压力重、多空无法确保同步等，一直是交易双方的痛点。

　　而期转现工具推出后，投资者能够借此实现期现套保，及现货替代、策略交易等多种需求。平安期货相关负责人表示，国债期货期转现交易的推出，突破了国内期货市场只能用于商品期货交割的局限，实现了金融期货的场外协商交易、场内集中清算。

　　据介绍，推出近2年来，国债期转现弥补了国内金融期货期转现的空缺，平滑和降低了大额订单交易的冲击成本，降低基差风险，为银行、保险等大型机构入市创造更好的条件。此外，国债期转现交易可开仓也可平仓，满足机构多方向策略需求，更好地满足了机构的风险管理需求。

（文章来源：上海证券报）

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