机构：兴业证券

　　评级：买入

　　目标价：3.65 港元

　　投资要点

　　回顾上半财年，在截止 9 月底的 FY20/21 上半财年中，得益于新品的拉动，4 月之后，直营门店流水保持高增长；经销商略有压力，公司降低了首单订货比例，从 40%降至 30%，通过拉式补货、小单快反的形式支持更加灵活的销售形式。

　　国庆长假期间，持续冷空气与持续阴雨天气叠加，部分地区降温超过12。因此，波司登业务呈爆发式增长，根据第三方监测的旗舰店流水，国庆期间，波司登品牌旗舰店销售额同比增 5倍，销售件数同比增长近 2 倍，销售平均单价由去年同期的 585 元提升 1 倍到2020 年的 1196 元。

　　展望下半财年，冷冬助力，旺季值得期待。一般来讲，波司登自 10 月进入销售旺季，11 月至次年 1 月三个月，约占全年销售 70%。根据兴业证券家电分析师的判断，正在发展的拉尼娜现象将 70%以上概率导致今年中国冬季偏冷。冷冬意味着更多消费者将选购羽绒产品，或购买充绒量更高的羽绒产品。有利于波司登 FY20/21的量价双提升，特别是量的提升。

　　后疫情时代，大众消费者更注重性价比、更偏爱国货(波司登为抗疫一线的医务人员捐赠 15.1 万件价值 3 亿元的波司登品牌羽绒服)，波司登将受益于消费理念的潜在变化。

　　波司登于 2017 年提出10年发展战略目标，前 3 年致力于品牌重塑，同步落地的股权激励充分激发了团队活力，在过去的 3 年，公司净利润由 3.92 亿增至 12.03 亿，复合增速 45%；中间3年，波司登将致力于市场份额的提升，公司更大规模的股权激励计划已经落地，坚定了核心管理层和员工的信心。波司登的品牌影响力和产品感知力仍在提升，通过终端渠道的持续优化，波司登有望触及很多消费群体，提升市场份额。

　　盈利预测：考虑到 2018 及2019 年连续2 年暖冬的低基数影响，以及今年谨慎的费用投放情况， 我们预计 2021/2022/2023 年营收分别为 135 亿元/154亿元/179 亿元，YoY+10.4%/14.7%/15.7%；净利润 14.8 亿元/17.0亿元/19.7 亿元，YoY+24.5%/14.4%/15.8%，EPS为 0.14 元/0.16 元/0.18元，目标价为 3.65 港元。

　　风险提示：疫情反复，品牌力提升不及预期，天气影响，渠道库存风险，商誉减值风险

（文章来源：格隆汇）

Tags： 波司登(03998.HK)：冷冬助力波司登销售旺季更旺 维持“买入”评级 目标价3.65 港元